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        1. 中國企業邁進千億市值之路的“術”與“謀”

          2016-12-05

          受訪人:黃震,九鼎投資合伙人助理,九鼎投資副總裁。原文刊發于《上海證券報》。

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          近日知名PE機構九鼎投資(600053.SH)宣布全面啟動實施系統性的投資計劃——“龍頭計劃”。在此計劃中,九鼎投資將以機構投資者的身份,成為各細分行業中龍頭企業的戰略性股東。這意味著,九鼎投資將在未來三到五年時間里,通過并購整合等手段,幫助所服務的細分行業優質企業,逐步成長成為百億、甚至千億市值的絕對行業龍頭。

          2015年,中國企業的并購浪潮洶涌而來。這一年內全世界并購交易總量達到4.5萬億美元,中國公司所主導的亞太地區并購總額超過一萬億美元。2016年前半年,中國境內外并購活動又創新記錄,交易金額增至4125億美元,比去年同期增長了27%。

          如何理解當前國內外市場掀起的并購浪潮?是什么讓中國企業踏上全球并購征途?九鼎投資的“龍頭計劃”又會怎樣為中國企業進軍千億市值梯隊發力?


          Q1:九鼎投資的“龍頭計劃”是什么?

          A:簡單而言,“龍頭計劃”力爭通過參股或控股各行業中具有明顯競爭優勢的龍頭或準龍頭企業,并推動該企業利用中國資本市場持續融資,進行橫向并購擴大市場份額,進行縱向并購獲取產業鏈議價能力,擇機進行跨境并購實現國際化經營,并靈活運用互聯網等經營手段,進一步提升核心競爭力,實現市值由十億元級別向百億元級別跨越,成為真正意義的中國乃至世界的產業領導者。

          “龍頭計劃”的實施大致可分三個層次。第一層次是在單一細分領域內強化目標企業競爭優勢,主要通過并購手段來提高產業集中度,本質是尋求規模經濟。第二層次是通過并購手段將單一業務范圍的目標企業擴展成多元化產業集團,這一階段目標企業會實現上下游產業鏈的整合或者通過并購進入新的業務領域,本質是尋求范圍經濟。第三層次是實際上是并購市場范圍的擴大,為了應對全球化背景下的市場競爭,中國企業勢必要通過并購手段參與全球范圍內的資源整合。


          Q2:“龍頭計劃”如何打造出各個細分行業的千億市值公司?

          A:企業的增長主要來自兩方面,一部分來自于企業內涵式的增長,一部分來源于外延式的擴張。外延式的擴張主要是指企業對外的收購兼并活動。早在1982年,諾貝爾經濟學家獲得者喬治·斯蒂格勒就提出:“沒有一家美國大公司不是通過某種程度、某種方式的兼并成長起來的,幾乎沒有一家大公司主要是靠內部積累成長起來的。”

          例如,在財富500強企業里面,全世界最大的零售商沃爾瑪、全世界最大的日化品牌寶潔,以及全世界最大的石油企業之一美孚石油,都是通過多次并購讓自己走向了行業龍頭地位。簡而言之,收購兼并已經成為全球500強企業成長的主要方式和手段。相應地,“并購整合”也是九鼎投資“龍頭計劃”實施的核心手段和方式。

          根據我們的研究,排除部分互聯網企業外,千億市值企業長期保持市值穩定需要有兩個必要條件:一是實現300到500億的凈資產,二是實現30到50億的利潤。因此要快速有效地實現這兩個定量目標,龍頭企業必須通過不斷地收購兼并來實現。


          Q3:近來中國企業在全球范圍的并購活動越來越活躍,您怎樣看待此次并購浪潮?

          A:回顧歷史來看,美國已先后經歷了五次大的并購浪潮,包括橫向并購、縱向并購、混合并購、杠桿收購和全球戰略并購。中國的并購投資盡管剛剛起步,但不是簡單重復美國的發展歷程,而是一開始就會將五類并購混合起來做,而且還要結合互聯網等新技術新趨勢。

          其實,中國企業目前已開始逐步登上全球市場舞臺,未來將逐步成為全球并購市場的主角。正是基于這樣的并購市場背景下,若干千億市值的中國龍頭企業將在今后幾年不斷涌現。

          從國內并購市場來看,中國經濟處于產業升級的一個關鍵節點,實體經濟進入一個低速過剩為主的發展階段,大量企業和大量落后產能將被淘汰,一些上市公司或產業集團需要新的產業來為自己的持續增長提供動力,從而產生了大量并購和整合機會。從國際并購市場來看,2008年金融危機以后,中國的企業逐步走向全球化超級大并購。


          Q4:中國國內市場并購整合的空間和潛力有多大?

          A:從行業分布來看,中國千億市值的公司中,制造業企業有10家,金融服務類企業占比超過50%。從企業性質看,目前中國A股上市的民營企業有1600多家,其中市值超過千億的僅有6家,只占到4%不到。

          而截至今年上半年,在美國市場的7391家上市公司中,百億美金市值以上的有477家,占到了8.9%。這些數據說明,與美國企業對比來看,中國企業市值體量普遍較低,未來行業整合和并購的空間仍有巨大潛力。

          從宏觀層面上看更容易得出結論,中國GDP總量將于2020年逐步接近于美國GDP總量,在這樣的宏觀經濟體量的背景下,中國龍頭企業在業務規模和市值規模上理應接近美國同業龍頭企業。因此,隨著中國各產業的不斷成熟,本土龍頭企業正在迎來并購整合的巨大機遇。未來,中國企業非金融類領域內,千億市值以上的民營企業比重會逐步提升。


          Q5:在參與并購投資的過程中,中國企業可能面臨哪些困難?

          A:與美國的大型企業不同,中國當前在各細分領域成長起來的龍頭企業普遍從物資短缺的經濟時代發展而來,這些企業行業領先地位的樹立一方面來自于企業競爭優勢的建立,另一方面來自于階段性市場旺盛需求所給予的紅利。但是,傳統優秀企業普遍面臨著幾個短板:

          首先,戰略路徑困惑難題。傳統龍頭企業在選擇未來的戰略路徑時普遍進入迷惑期,主要在于當前企業面臨著市場競爭環境不斷升級的態勢。伴隨著互聯網、移動互聯網的興起,新的商業模式不斷產生,競爭壓力與日倍增。

          其次,能力和資源困境。越來越多龍頭企業也深刻理解到并購整合是企業未來發展升級的重要手段,但是普遍面臨著并購項目資源稀缺、并購投資能力有限的困境。盡管部分龍頭企業已經上市,甚至已經借助資本市場試水海外并購等復雜交易,但多數企業仍然欠缺并購投資方面的經驗和能力。

          再次,資本市場經驗不足。根據我們的發現,國內不少龍頭企業即使成功上市,相當長一段時間仍然不能充分利用資本市場所帶來的各種優勢資源和工具。我們認為,企業的資本運作是全方位、多維度的能力集合,本質上是如何低成本、大額、快速融資以及高效對外投資的問題。如何深刻理解資本市場的游戲規則,有效利用各類金融工具等等,都需要龍頭企業對資本市場全面認識和靈活運用。


          Q6:對于上述問題,九鼎投資的“龍頭計劃”能否給中國企業開出“藥方”?

          A:上面講到的若干短板恰好都是專業PE機構的強項。PE投資是兼具產業和金融屬性的兩棲型資本。專業的PE機構一方面深度研究產業格局和發展脈絡,掌握行業發展規律和走勢。另一方面深度介入資本運作的實踐,熟稔資本運作的規則和技巧。這正是PE機構和龍頭企業開展合作的基礎。

          九鼎投資擁有專業的研究團隊,實時追蹤產業的動態變化,能從第三方的角度,給予企業專業的戰略建議和實施路徑設計。同時,九鼎投資有著遍及全球的業務開發體系,能從全球范圍內、全產業鏈范圍內挖掘出符合目標企業并購戰略的優質標的資源,并通過豐富的資本市場運作經驗,幫助企業將這些并購合作落實完成。此外,九鼎投資熟悉國內外資本市場,擁有各類資本運作的經驗和案例,可以全方位協助企業做好與資本市場的對接。


          Q7:通過并購實現各個細分行業的龍頭企業打造是一項宏偉計劃。九鼎投資具體要靠什么來確保這一計劃的順利實施?

          A:首先,九鼎投資在并購項目資源和并購投資專業能力上擁有明顯優勢。在過去7年多時間所形成的2萬個目標企業儲備,以及在3千家企業的盡職調查數據,為九鼎投資積累了豐富的行業數據和可并購項目資源。同時,九鼎在中國內地、歐洲、美洲等各個地方,設有上百家分支機構,能夠協助合作企業在全球范圍持續尋找并購標的資源,展開持續合作和全球并購業務。

          其次,九鼎投資在各個細分領域建立專業投資團隊,精耕細作中國各個細分領域,熟悉國內產業發展規律。目前,我們已在消費、服務、物流、旅游、文化、農業、裝備、材料、化工、能源、礦業、醫藥、醫療、信息、公用、金融、互聯網、不動產等20余個細分行業領域里組建有專業投資團隊。

          第三,九鼎投資所依賴的九鼎集團各業務板塊可以提供一站式綜合金融服務。除了九鼎投資之外,其他如九州證券、九泰基金、富通保險、九信資產等各個金融板塊,可以全方位一站式地協助龍頭企業利用各類金融工具、實施各類資本運作。


          Q8:目前,九鼎投資在“龍頭計劃”或其他并購領域積累了哪些成功案例?

          A:可以說我們歷史上投資過的每一個項目都或多或少地涉及龍頭計劃中的相關內容。最典型的案例包括眾信旅游、神州高鐵、深國商、網宿科技、羅萊生活等。拿眾信旅游(002707)來舉例說明。

          2010年10月,九鼎以第二大股東身份投資眾信旅游。2014年,眾信旅游上市,創造牛股神話。上市后的眾信與九鼎投資合作,確定了從國內到海外,從線下到線上的一整套并購整合策略,相應的并購活動包括:

          2014年9月,并購竹園國旅,打造中國出境游綜合服務商的第一品牌;2014年12月,宣布與悠哉旅游網進行戰略合作,收購悠哉網絡15%的股份,這標志著眾信旅游正式布局線上資源;2015年1月,眾信與九鼎共同參與復星私有化地中海俱樂部(全球最大的連鎖度假村)的交易,正式布局海外目的地資源;2016年3月初,宣布擬收購北京華遠國際旅游有限公司100%股權,中國出境游批發領域的整合布局初步完成。

          現在, 眾信旅游的市值已從上市時的13.4億元增長到當前的160億。


          Q9:今年,中國企業在國際并購市場上如此活躍,九鼎投資是否也有參與?

          A:其實,九鼎投資的海外并購之門早已開啟。正如剛才所說,2014年下半年,九鼎投資攜手眾信旅游與復星集團共赴法國收購全球最大度假連鎖集團Club Med。除此之外,近期完成的百合網和世紀佳緣重組案,也是九鼎投資介入海外并購交易的代表性項目之一。

          目前,九鼎投資還在開展一項歐洲汽車輕量化鋁壓鑄企業的標桿性項目。該企業長期以來是保時捷、奔馳等全球知名汽車制造商的放行供應商和同步開發供應商。九鼎投資之所以能成為該企業的潛在收購方,主要是基于九鼎投資在汽車輕量化領域的戰略布局和研究的深度及廣度。


          Q10:歷次海內外并購中,九鼎投資“龍頭計劃”成功實施的關鍵因素是什么?

          A:九鼎投資認為,“龍頭計劃”實施的關鍵要素重點在于解決四大問題:戰略、項目、資金和管理。

          在戰略層面,九鼎投資通過對行業和產業的深入研究,整理一套龍頭企業未來的內生、外延發展的戰略路線圖,從而具體指導龍頭企業下一步的資金運用和項目收購。

          在項目層面,九鼎投資發揮海內外投資團隊及合作機構的優勢,針對龍頭企業戰略并購需求,在境內外尋找針對性標的,并落實盡調、風控、交易談判等全部并購投資操作等。

          在資金層面,九鼎投資充分利用不同資金產品,包括但不限于銀行資金、保險資金、ABS、互聯網金融等,為企業自身發展和對外并購提供充分的資金。

          在管理層面,九鼎投資將設專人跟進,并設立聯席投決會,針對并購標的與龍頭企業共同判斷決策;戰略委員會定期召開,雙方高層逐步優化并購策略,推進合作落地。

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