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        1. 九鼎投資:產融雙驅下的水務產業,整合型投資構筑新版圖

          2016-12-30

          文章來源:環保之家


          2016年是“十三五”的開局之年,在規劃中,生態環保產業正在被提升到前所未有的高度。據中國環境規劃院的測算,“十三五”期間社會環保總投資有望超過17萬億元,其中值得關注的細分領域之一便是水務產業。

          “之前整個環保產業的投入和回報不成正比,不被市場資金所青睞。但現在,產業的投資邏輯正在生變,尤其是隨著幾年來政策的密集落地,勢必帶來產業的迅速發展。其中,水務產業尤其值得關注”,九鼎投資公用事業投資基金團隊認為。

          據介紹,九鼎投資目前已投資以及正在合作的項目,涵蓋以水務產業為主的多個泛環保領域,包括市政供排水、工業廢水治理及固廢處理、城市環境治理、水土修復等。

          “在政策和需求的驅動下,環保產業,尤其是水務產業伴隨著風起云涌的競爭模式,在行業洗牌中已經跨入了以環境綜合服務為主題的并購整合時代”,九鼎投資表示。


          政策激蕩下的水務產業

          在我國,大多數水務領域企業,尤其是大型水務企業一般涵蓋原水、供水、節水、排水、污水處理及水資源回收利用等水務全產業鏈。與環保產業整體演進路徑相似,我國的水務產業也隨著政策的變遷經歷了服務外部化的三個階段。

          “由于這個產業普遍具有政策導向性、市場壟斷性、經營公益性、收益穩定性的特征,產業整體呈現出弱周期性,不會隨著經濟周期的波動導致明顯業績下滑或增速放緩,”九鼎投資公用事業投資基金團隊表示,“現在,我國環境整體的庫茲涅茨曲線(EKC)拐點尚未到來,還將持續高速增長,未來仍將處于持續大體量擴張投資的階段。”

          據團隊介紹,最初國家和相關部門以政策將市場準入打開。由此,威立雅、蘇伊士等一批跨國水務巨頭憑借其品牌、資本等優勢,通過直接投資、控股、參股等多種方式陸續大規模進入中國水務市場,取得了市場先導地位。

          此后,在城市水業市場規則和政策日趨完善的背景下,已有市場的競爭變得激烈。以北控水務、首創股份等為代表的一批大型國有上市企業憑借雄厚的資本實力、豐富的社會資源等優勢迅速發展壯大。“這些企業,以產業資本主導資產組合優化,通過先‘砸錢’后‘獲利’的商業模式在全國范圍內積極開拓搶占市場。”

          從2014年開始,金融創新融資模式開始大面積應用于水務產業。以碧水源、萬邦達為代表的獲得資本融通渠道的新興上市公司成為行業增速的拉動者。

          “在‘十三五’新政的推進下,水務產業目前則進入了新的‘產融結合plus’階段,”九鼎投資公用事業投資基金團隊表示。九鼎投資認為,現階段的水務領域,運營收入在政策支撐下仍然能保持企業穩定的現金流入。但是隨著產業演進,行業的超額回報逐漸下滑,企業的盈利能力也將受到影響。因此,進一步對接資本市場、大規模融資、加速并購整合、實現規模效益,已經成為水務領域企業共同的課題。


          產融雙驅下的資本化擴張

          在市場層面,我國水務市場的“跑馬圈地”已經步入尾聲,目前已基本形成了群雄割據的局面。

          在新增市場規模相對有限的情況下,九鼎投資認為,從投資驅動型企業向綜合服務型企業轉型,通過并購整合持續推進市場化競爭與產業鏈延伸,落實技術產業功能升級、工程競爭模式升級與運營服務形態升級,從而實現商業模式升級,在細分領域尋求生機、不斷突圍,已經成為了各路老牌環保企業,尤其是水務領域的巨頭企業必然的戰略選擇。

          近幾年,環保巨頭康達環保大量并購水務資產,以實現規模快速提升;類似的許多企業為了迅速擴大規模,也相繼參與PPP競爭,選擇橫向并購。此外,首創股份于2015年分別收購新西蘭和新加坡的固廢資產,以縱向并購拓展了盈利面,向固廢無害化、資源化利用等新興市場的產業鏈拓展。更有企業為了提升技術實力或者開辟新市場,選擇了海外并購,如國禎環保收購挪威Goodtech Environment AS公司。

          與此同時,在各大環保類公司轉型升級的過程中,多家非環保類公司在政策與市場共同驅動下,也已經開始關注乃至進軍水務等環保領域。這些企業中,有的隸屬國有股東,資金雄厚;有的來自日漸衰落的傳統行業,改革動力十足;有的則來自和“水”聯系緊密的“近親”行業,具備跨界先發優勢。

          “這些企業依托各自不同資源,從多角度開始切分水務產業這個巨大的蛋糕”,九鼎投資表示。水務市場在這些跨界“野蠻人”的沖擊下,競爭格局日趨復雜、激烈。

          另外,在九鼎投資公用事業投資基金團隊看來,傳統市政供排水市場的日趨飽和,也促進了更多衍生領域的發展。由于在生長周期曲線上所處的位置不同,相較于已經進入成熟期的市政供排水領域,這些衍生領域具有更高的成長潛力和更好的盈利水平。近年來,隨著工業廢水治理、二次供水、中水回用、海水和苦咸水淡化、農村污水治理、污泥治理等細分行業技術實力和盈利模式的逐漸成熟,部分“小而美”的企業已經在上述領域取得一定突破,成為了優質的潛在并購標的。

          產業端的熱炒也帶來了資本端的追捧。數據顯示,2014、2015年,國內A股水務行業平均市盈率比港股分別高出86.9%、309.2%;比美股分別高出196.3%、321.1%。水務行業的“賺錢效應”日益凸顯。

          在資本市場估值高企的刺激下,行業龍頭萬邦達、盈峰環境、先河環保等水務上市公司紛紛設立水務產業并購基金,以實現資金融通及市值管理。

          同時,券商、銀行以及私募股權機構等金融資本也借此機會紛紛進軍水務產業。


          因勢而合,整合型投資催生行業龍頭

          據統計,2015年我國環保領域整體的公司并購案例136起,涉及交易金額超過400億元。2016年,環保產業并購熱潮進一步升溫,僅上半年并購案例就達到52起,涉及交易金額更是接近300億元。

          “我們長期以來堅持在大環保領域布局投資,在環保產業圖譜下挖掘價值投資機會”,九鼎投資公用事業投資基金團隊表示。其中,延循水務產業價值鏈的橫向協同及縱向整合過程,九鼎投資系統梳理了產業并購與投資機會,形成了“項目——產業”系統性投資價值布局。

          “對于擁有成熟商業模式,發展延展性與擴張性較強的成長中期企業,我們將采用‘參與定增+持續合作’的系統性戰略合作方案,充分發揮九鼎投資實業和金融兩棲資本優勢,主動參與到企業的發展戰略和經營決策之中,協助企業持續優化升級,打造細分領域行業龍頭,”九鼎投資公用事業投資基金團隊表示。

          此外,對于具有規模優勢,在細分領域處于一定的領先地位的成長后期企業,九鼎投資將為其進一步提供資本助力,幫助企業橫向并購以擴大市場份額,縱向并購以獲取產業鏈議價能力,使企業鞏固并提升行業龍頭地位。

          針對現金流穩定,業務模式清晰的成熟期企業,九鼎投資則重點與其探討整合性并購模式,幫助企業對接資本通道,通過資本運作放大企業價值,針對性地設計合作方案,尋求合作各方利益最大化。

          九鼎投資判斷,隨著水務行業成熟度的提升和資本市場對該行業的認識加深,水務領域的內生增長速度和一、二級市場價差都將出現不同程度的下滑。但是,并購整合所產生的規模效益,將成為企業價值的另一個影響因子。

          “通過有效的并購整合,重組企業乃至行業資源,配合企業的內生增速以及資本市場的估值協同,未來將催生適應新環保趨勢下的新型水務產業龍頭”,九鼎投資公用事業投資基金團隊表示。與此同時,大環保產業中的大氣治理、固體廢棄物治理、環境監測等各個細分領域,也將成為九鼎投資長期關注的對象。

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