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        1. 九鼎投資 疾進PE經

          2010-05-16

          從業內的無名小卒到后起之秀,九鼎僅用了三年的時間,歷經了資本市場的振蕩起伏,九鼎在勤奮與低調中完成了蛻變。截至目前,九鼎投資的全職人員已超過百人,并在全國多個重點城市和地區建起了分支機構或派駐有工作人員。這個70年代生人主導的團隊,似乎已為自己探索出了一條發展的道路,不輕易模仿,不在乎排名,要做的只是自已。

          2007年初,北京正道九鼎成立,并實際操作了哈爾濱光宇、廣樂包裝、金亞科技幾個項目。2007年下半年,資本市場高漲,《合伙企業法》修訂,良好的外部環境和機會讓初嘗甜頭的九鼎團隊不再滿足于一只公司制的小基金,其第一只有限合伙制人民幣基金--上海昆吾九鼎投資發展中心應勢而生,募集資金3億元。經過三年的發展壯大,據不完全披露,又陸續成立了6只人民幣基金,總計規模30多億元,已投企業17家。


          資金速募

          由于業績和案例的缺乏,多數機構在第一只基金的募資上較難。有大型企業或機構可依附的PE,投資的起步資金常常來源于自身便是這個道理。而九鼎的第一次卻顯得輕松許多。

          “這個領域必須要靠口碑。”九鼎投資合伙人、董事總經理蔡蕾對本刊記者說,“我們最初募集的資金來自于團隊成員以前的合作客戶,他們比較認可我們務實、勤奮的態度。” “口碑”背后是GP團隊主要成員先前在金融及證券行業的多年從業背景和業績。據本刊記者了解,

          九鼎合伙人層面的主要成員黃曉捷,曾任職于上海期貨交易所、中國金融研究中心、中國人民銀行研究生部即大家熟知的“五道口”;

          趙忠義,曾任職于明天控股、遠東證券等,也是出身于“五道口”;

          蔡蕾,曾任職于國有金融機構中鐵信托。

          正是這些從業背景,既為其積累了寶貴的實戰經驗,也儲備了豐富的可利用的人際關系,也成為了與LP建立信任、展開合作的基礎。

          此外,九鼎有關GP與LP之間權、責、利劃分的制度安排,對最初的出資人也具有相當的吸引力。與國外慣用的按年收取管理費的做法不同,九鼎對最初的幾個基金采用了按投資額一次性收取管理費的方式。“實際上我們一期基金1年內基本可以投完。如果基金存續期5年,剩下4年每年還收2%的管理費,對于目前剛剛起步的本土LP市場,接受程度并不高,當然,隨著市場的逐漸發展和成熟,我們的政策也可能會做相應調整,”蔡蕾說。

          目前,LP與九鼎的合作關系非常穩固,有的更是從第一期合作到現在。九鼎的LP多為珠三角、長三角、北京、上海等地的民營企業家,這與九鼎的本土氣息十分對味。 2

          按一般PE的發展軌跡,基金的規模往往呈現逐漸增大的趨勢,而九鼎的各期基金卻始終維持在一個相對穩定的規模。對此,蔡蕾有其獨到的看法:“維持一個適當的規模,第一可以更好地控制基金組合,第二也能夠很好地安排投資進程。弄一個10億級的基金我們完全有能力,但是在投資規模和比例方面的靈活性會受到限制。實際上現在這樣,反而更加能夠適應市場需要。”


          速投爭議

          與快速的募資相對應,九鼎的投資也顯得格外高效。據本刊記者了解,一般情況下,九鼎9到12個月便會投完一期基金,規模約為3-5億元,投資企業6-10家。換句話說,平均每一二個月,九鼎便會有新鮮案例出爐,單個項目投資金額4到5千萬元。即使在市場低谷時,九鼎仍沒有放慢投資節奏。在金融危機的非常時期,眾多機構紛紛調整投資策略,一改往日的闊綽與瀟灑,開始恪守保守與謹慎,九鼎卻頻頻出手,接連投資了領亞電子、廣西田園、江蘇輝豐、吉峰農機等企業。

          對于這樣快的投資速度,市場中也出現了一些非議。有業內人士曾對記者坦言九鼎的投資有些激進。對此蔡蕾并不認同:“投資的效果與效率之間并沒有直接的聯系。快也好、慢也好,實際不是投資的本愿,甚至我認為它不是風格的體現。只要能夠判斷清楚,把風險控制住,就無所謂快慢。從已投的案例中,你可以看到我們的投資收益率是不錯的。以第一期昆吾九鼎基金為例,經過了2008-2009年金融危機沖擊,這只基金還是交付了一個讓LP比較滿意的答卷。通過我們的年報、季報顯示,即使在08年,整個基金已投企業的平均銷售收入和凈利潤,也都有明顯的增長。”

          吉峰農機是九鼎完成的一家已上市企業。2009年4月,九鼎購得吉峰農機624萬股,占上市發行后總股本的6.98%,作價2016萬元。根據2009年公司每股收益為0.7134元計算,九鼎當時入股吉峰農機的市盈率為4.53倍。至2009年末吉峰農機的靜態市盈率已高達123.8倍。這624萬股目前仍處于鎖定期,若暫不考慮流通性折扣,根據吉峰2010年4月19日的收盤價69.56元計算,市值已高達4.3億元。

          在目前所有已投案例中,僅有日照三川果汁一家后期發展未達到預期目標,而九鼎已于2009年底將其所投股權轉讓給了一家德國公司。以轉讓價格計算,內部收益率(IRR)超過30%,已達到了九鼎的退出要求。

          可以看到,九鼎已投的項目大多為各自細分行業中的龍頭,這些企業往往已處于成熟期,有少部分處于成長期,但都具有較強的上市愿望,并具備一定的上市條件,“現在證監會在審的有5、6家,”蔡蕾說,“我們要求一年至少要有3、4千萬利潤,一次能夠投3至5千萬以上的這種企業。這類型的企業往往已初具規模,自身具有一定抗風險的能力。我們對投資價格控制在6-8倍市盈率,超過10倍的企業基本不投。即使在金融危機期間,這些企業也沒有大的波動,原因一個在于成熟企業大幅變臉的可能性不是太大,第二個我們選擇的投資3

          領域也是與終端消費品、醫藥、農業相關,隨外部的經濟走勢周期波動也不是太大。第一期昆吾九鼎投過一些工業品,在危機中確實受到過一些影響,但2009年以來也恢復了。”

          快速卻又能把控質量,與九鼎嚴格的風控制度不無關系。除了專業齊備的風控隊伍和項目決策委員會把關外,九鼎有專職的合伙人負責風控,建立了完整的項目評估體系和制度。每一個項目都將經過多輪評價,并且將項目投資的收益和風險與項目負責人的獎懲直接掛鉤。


          看法Pre-IPO

          Pre-IPO項目因為風險小、回收快等特點,倍受投資者青睞。其本身并不帶感情色彩,但是目前一些具有特殊資源的人士,在公司上市前夕,以極其低廉的價格突擊入股,引起二級市場發行價格瘋狂高漲,從而獲得巨額利潤,而買單者或正是二級市場的普通投資者。就這一問題蔡蕾表示:“九鼎也傾向于投資比較成熟、優質的企業,但絕不是簡單的分享。企業也不傻,純粹的分享型資金已經沒有太多空間。我們有這個專業能力,能夠深刻理解中國A股上市的規則,能夠合理解決企業的一些疑難雜癥,重點圍繞成長、競爭和上市這幾個主題,實實在在地為企業提供增值服務。如果僅僅是分享,這種項目會有很多機構爭搶,最后聯合入股,并且投資價格不低。但九鼎的案例中聯合投資非常少,正是因為我們能夠獨立發現有價值的企業,并達成真正意義上的合作。”蔡蕾說,“我們對企業進行判斷的周期也要求至少在5至10年。最終決定是否投資,企業本身的價值是核心問題,其次才會考慮能否上市。”

          事實上,最近一批中小板或創業板上市、過會的企業中,有幾家當初并沒有通過九鼎的內部評審。“我們會堅守標準,并無遺憾,”蔡蕾非常肯定。


          專業基金新策

          PE專業化是趨勢,更是生存之道。普通基金也能投資醫藥行業,專業基金意義何在?九鼎醫藥基金總裁禹勃對本刊記者表示:“不單單是做價值發現,更多的會給企業提供一系列的價值增值。我們沒法代替企業家去做企業發展的直接開拓者,但是可以通過優質企業的平臺,整合我們這個團隊十年甚至是幾十年所積累的資源,幫助企業發展,同時實現我們的價值。”

          該基金的專業化在團隊人員構成上便顯而易見。禹勃為中國醫藥產業界的權威人士,在加盟九鼎之前曾擔任海虹醫藥電子交易服務有限公司總經理、海虹集團助理總裁、全國醫藥精英俱樂部秘書長等職務,在此之前還曾在國家衛生部、國家藥監局工作過。加入九鼎后,禹勃招募了更多的業內精英。

          “他們均是醫藥界的資深人士,且各自的細分領域不同。張曉龍是新藥銷售領域的專家,陳小松、吳劍濤兩人是OTC領域的專家,還有一個專門負責給企業作普藥銷售。此外,在醫藥研發方面也儲備了相關人員,例如軍科院博士金濤等,”禹勃說。 4

          相比于普通基金,專業基金最明顯的優勢就是行業內的專業化服務,九鼎醫藥基金的增值服務涉及研發、生產、銷售、終端等整個醫藥產業鏈中的各個主要環節。

          “從企業的研發選題開始,我們會有專業團隊對后續發展的新產品進行評估。比如說境外的,可能專利到期的,具備投資價值的品種我們會做一個篩選;又比如未來藥物,我們會有詳細地跟蹤,每周的選題會提供清單、題目給企業做立項、研發,很多企業自身不具備這個能力。”

          同時,“在企業和研究機構之間建立通道”。研究機構的成果需要制藥企業的生產力才能轉化為產品,制藥企業需要好的成果來推動企業的發展,但二者之間,往往由于信息不對稱而錯失良緣,有了九鼎這樣一個中間人,類似的尷尬也許可以避免。在定價方面,“我們對國家藥品價格形成機制的各項文件有很深入的研究,再加上這個團隊本身的經驗,可以為企業制定合理的價格策略。”最后,協助企業構建完善的銷售體系。前面提到九鼎的專家經驗以及背后強大的關系網絡,正是一個普通藥企所欠缺的。

          此外,禹勃組建了一個全國醫藥精英俱樂部,“全國每一個省做醫藥最好的精英都是這個俱樂部的成員,我可以利用這個平臺幫企業做新藥推薦、學術推廣。”

          做專業基金,九鼎選擇從醫藥行業入手。本刊記者通過對禹勃及醫藥界其他一些專業人士采訪獲悉:

          一者,醫藥行業有廣闊的市場,且擁有極高的利潤回報。一種新藥上市后一般在較短年限內即可收回所有投資,尤其是擁有新產品、專利產品的企業,一旦開發成功便會形成技術壟斷優勢,利潤回報高得驚人。

          二者,行業具有高成長性。過去的18年中,醫藥行業的復合增長率達到了18.9%,最近5年,更是達到了22.7%。醫改后,治療費用的降低將使人們更敢進醫院治病,從而增加對藥品的需求量,“這時就會產生一到兩萬個億的剛性需求。整個醫藥市場的規模將在未來幾年呈數倍增長的態勢。”禹勃說。

          三者,醫藥行業本身門檻很高。從行業準入、品種開發、技術積累到營銷組織等,既給成功企業以保護,又給新進企業以阻礙。

          四者,國家政策的傾斜。“國家將醫藥更多地定位在一個戰略行業的地位,是一個可以給國家帶來巨大稅收和利潤的行業,這就必然要求快速地把這個行業做強做大,必然需要提高行業的集中度,也必然需要借助資本的力量,資本對醫藥行業的影響可能更高于某一具體政策的影響。”禹勃說。

          資本對醫藥行業的整合已駛入快車道。作為投資者,如果能搭上這趟快車,無疑是一次機會。禹勃把進入醫藥行業的資本分為三大塊:“第一塊叫國家并購資本,包括中國醫藥集團、哈藥集團、石藥集團、華北制藥,這些國資委管轄的大型企業今年應該會有上千億元的資本,用于對行業內的優質資產進行快速并購,比如,華潤集團百分之百控股了北藥集團。5

          第二個叫投入資本,8500億元三年投入基本醫療,從政策面理解就是國家要普惠民眾,從投資角度理解就是國家看好這個行業,要投入數千億元的資本,形成剛性需求,拉動內需。第三是市場資本,僅從去年A股IPO的數字來看就很有代表性,2009年內中小板新上醫藥企業4家,創業板7家,今年1月份中小板又新增了4家,資本市場為醫藥行業提供了越來越多的資金。”

          正是看到了這塊巨大的蛋糕,九鼎醫藥基金自成立以來,就以非常快的速度進行著一樁樁的投資。該只基金去年11月首期募集資金5.25億元人民幣,到目前,已實際投資了山西普德、海口奇力等三家企業,投資金額共計2.7億元。還有多家企業目前已完成評審階段工作,近期將簽訂投資協議。“我們還有幾個大單子在投,全是醫藥行業的知名企業。”禹勃說。

          當記者問及如此神速的原因時,禹勃談到了LP對這個團隊專業性的肯定,因此,融資無障礙;談到了九鼎充分有效的激勵機制,因此,這個團隊夠勤奮;談到了他們在醫藥行業的資深背景,因此,能快速發現有投資價值的企業;談到了增值服務對被投企業的吸引,因此,合作往往一拍即合。

          同時,他也談到了速度背后一系列細致的工作,例如“我們會關心目標企業目前的產品結構,單一產品的銷售能力,其主導產品的強項在哪個領域?是心腦血管?胃腸道?抗生素?我們會做一個基本的判斷。他的產品在這個領域里屬于上中下哪個層級,又會做一個判斷。我們有一個專門與企業的研發團隊進行面對面交流的專家隊伍,以金濤為首。”通過交流,把握企業在理念上有沒有優勢,研發方向是否具有價值。“然后我們會對他們所有擬上報的產品做一次詳細的調研,目前他處于哪個階段,審批還是審評階段?”這個關系到價值實現的速度,要在短時間里完成這一系列工作,體制與體能缺一不可。

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